上市公司股利分配分析

芳缘情

在我国证券市场上，高比例送股和转增股的股票，一直受到市场追捧，而连续派现且支付率较高的股票表现平平，且长时间遭到市场冷落，造成这种现象的原因何在？请看———

    公司股利分配政策历来是证券市场经久不衰的炒作题材，高比例配送一直受到市场的追捧，而我国上市公司在股利分配方面素有“铁公鸡”的绰号，到公布年报时，公司以“不分配不转增”六个字就把投资者轻易地打发了，使投资者的期望成为镜中花水中月。

    我国上市公司股利分配有现金股利和股票股利（又称红股、送股）两种，资本公积转增股本和盈余公积转增股本，常常被上市公司作为股票股利的一种替代品，在此一并归入股利分配范围讨论。从2001年我国上市公司年报批露来看，实施纯现金分红的公司比重超过一半，达54％；不分配不转增的达35％；其余的公司主要实施混合分配，但比重都很小，此外，还有非良性现金分红公司增多的新问题。同时，我国上市公司股利分配仍然存在现金股利支付率偏低、股利政策缺乏稳定性、送股和转增股支付与股价的波动相关性大这三大老问题。

    非良性现金分红公司增多
    2001年报一个突出的特点是非良性现金分红的公司增多，主要表现为：①将利润分光吃光，超能力派现，如承德露露（每股收益0.38元，每股派现0.66元）、长城电脑（每股收益0.156元，每股派现0.2元）。②经营情况欠佳，照常派现，如格力电器、隆平高科、深深宝A（经营活动现金流量为负值，每股派现分别为0.3元、0.3元、0.05元），深科技A（净利润为负值，每股派现0.06元），新钢钒（每股账面货币资金为0.08元，每股派现0.2元）。③派现当年已推出再融资方案，如盐田港A（中期每10股配3股，年末每股派现0.5元）。④刚上市就高派现，如用友软件（2001年上半年上市，每股派现0.6元）。

    上市公司如果每股派现大于每股收益表示除分完当年利润外，需动用往年的结余利润；净利润为负、经营活动现金流量为负时派现，表示在没有现金正流入时还派现；派现前已推出再融资方案表明公司自身资金不足，需融资才能进行现金分红；刚上市即高派现表示公司要动用募股资金进行分红。

    现金股利支付率偏低
    2001年度有盈利但不进行现金分配的公司达274家。在分配预案中实施现金分红的668家公司中，现金股利支付率在25％以下的公司有120家，其中每股收益超过0.80元的5家公司现金股利支付率竟低于15％。不考虑超能力分配的53家公司，有分配能力的上市公司平均现金股利支付率也仅为35.3％，比起国际证券市场50％的现金股利支付率仍属偏低。低于每股0.05元现金分红（蜻蜓点水式分红）的公司在1999年只有34家（占上市公司总数的3.5％），到2000年、2001年，分别达到128家和184家（分别占上市公司总数的10.8％、17.5％）。

    股票是一种高风险高收益的证券品种，应给予投资者超过国债的投资回报率，以目前证券市场上平均市盈率40倍、2001年平均现金股利支付率为35.3％来计算，股票投资者的回报率只有0.95％，还不到同期国债利率水平的一半。这使得投资者不看重现金股利分配，而看重股价的波动，助长了投资者的投机行为，不利于树立正确的投资观念。

    上市公司股利政策缺乏稳定性
    1999年高比例送股和转增（每10股送转≥3股）的公司达到73家（占上市公司总数的7.5％），2000年高比例送股和转增公司达到101家（占上市公司总数的8.6％），2001年高比例送股和转增公司降为62家（占上市公司总数的6.4％）。

    1999年不分配公司为602家（占上市公司总数的61.9％），2000年不分配公司降为393家（占总数的33.3％），2001年不分配公司下降到332家（占总数的31.6％）。

    纵观国际证券市场，几乎所有的公司都倾向于采取平稳的股利支付政策，股利支付率几乎不受公司利润波动的影响，公司管理者在确信持续增加的利润能够支撑较高的股利水平时，才会提高股利支付率，而且他们将逐步增加股利，直到一个新的股利均衡地实现。即使公司面临亏损，公司管理者亦将保持平稳的股利支付率直到他们确信亏损不可扭转。

    送股和转增股的支付与股价的波动相关性大
    股利理论认为，公司股票价格正相关于现金股利的启动和增加，股利变化明显地传递了公司管理者对于公司现在和未来盈利状况的预期信息。股利变化为拥有公司较少信息的投资者传递公司经营管理信息，因此，可以克服现代资本市场中的信息不对称问题，股利的增加（或减少）意味着公司预期盈利的成长（下降）。一般说来，能够连续派现并实施稳定股利政策的公司，通常是业绩优良且稳步增长的公司，投资者对这类公司抱有良好的投资预期，其股价也相应保持稳定。

    2001年度纯现金分红公司的平均超额收益率为2.28％，送股和转增股公司的平均超额收益率为5.68％，送股和转增股加现金分红（混合分配）公司的平均超额收益率为5.12％。从这些数据可以看出，在我国实施送增股的上市公司股价比实施现金分红的上市公司股价，在消息宣布前后超额收益率高出1.5倍，更不用说高比例送增股的上市公司股价所带来的巨大超额收益率。我们发现，在我国证券市场上，高比例送股和转增股的股票，一直受到市场追捧，而连续派现且支付率较高的股票表现平平，且长时间遭到市场冷落。这种现象，扭曲了股利政策与股价之间的关系，导致证券市场资源配置的无效，助长了投资者的投机行为。