第三章 宏观经济分析

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第一节　宏观经济分析概述

　　一、宏观经济分析的意义和方法
　　（一）宏观经济分析的意义
　　1.判断证券市场的总体变动趋势；
　　2.把握整个证券市场的投资价值；
　　3.掌握宏观经济政策对证券市场的影响力度与方向；
　　4.了解转型背景下宏观经济对股市的影响不同于成熟市场经济，了解中国股市表现和宏观经济相背离的原因。
　　（二）宏观经济分析的基本方法及资料搜集
　　1.总量分析法
　　总量分析主要是动态分析，同时，也包括静态分析。总量是反映整个社会经济活动状态的经济变量。
　　2.结构分析法
　　结构分析法指对经济系统中各组成部分及其对比关系变动规律的分析。主要是静态分析。

　　二、评价宏观经济形势的基本变量（5大类）
　　（一）国民经济总体指标（5个）
　　1.国内生产总值（GDP）
　　是指一个国家（或地区）所有常住居民在一定时期内（一般按年统计）生产活动的最终成果。
　　公式：GDP＝GNP－本国居民在国外的收入＋外国居民在本国的收入
　　＝GNP－国外要素收入净额
　　2.工业增加值
　　指工业行业在报告期内以货币表现的工业生产活动的最终成果，是衡量国民经济的重要统计指标之一。
　　3.失业率
　　是指劳动力人口中失业人数所占的百分比，劳动力人口是指年龄在16岁以上具有劳动能力的人的全体。
　　我国统计部门公布的失业率为城镇登记失业率。
　　充分就业是指对劳动力的充分利用，但不是完全利用，在实际的经济生活中不可能达到失业率为零的状态。
　　4.通货膨胀
　　是指用一般物价水平持续、普遍、明显地上涨。
　　常用的指标有三种：零售物价指数、生产者物价指数、国民生产总值物价平减指数。
　　CPI的计算（2.18）
　　由于CPI计算时，权重具有假定性，因此在实际中要进行修正和补充（P71）
　　PPI向CPI的传导（P73）：一是以工业品为原材料的生产存在“原材料→生产资料→生活资料”的传导；另一条是以农产品为原料的生产，存在“农业生产资料→农产品→食品”的传导。
　　通货膨胀影响到经济的两种方式：通过收入和财产的再分配、通过改变产品产量与类型。
　　通货膨胀的3种分类：温和、严重、恶性。
　　温和的通货膨胀是指年通胀率低于10%的通货膨胀；严重的通货膨胀是指两位数的通货膨胀；恶性通货膨胀是指三位数以上的通货膨胀。
　　通货膨胀产生的三种原因：需求拉上的通货膨胀、成本推进的通货膨胀和结构性通货膨胀。
5.国际收支
　　国际收支是一国居民在一定时期内与非本国居民在政治、经济、军事、文化及其他往来中所产生的全部交易的系统记录。
　　这里的居民是指在国内居住1年以上的自然人和法人。
　　国际收支包括经常项目和资本项目。
　　（二）投资指标
　　（三）消费指标（2个）
　　1.社会消费品零售总额
　　2.城乡居民储蓄存款余额
　　3.居民可支配收入
　　（四）金融指标
　　1.总量指标
　　包括：货币供应量、金融机构各项存贷款余额、金融资产总量,外汇储备。
　　（1）货币供应量是单位和居民个人在银行的各项存款和手持现金之和，其变化反映着中央银行货币政策的变化。
　　根据我国现行货币统计制度将货币供应量划分为三个层次：
　　①流通中现金（M0），指单位库存现金和居民手持现金之和；
　　②狭义货币供应量（M1），指M0加上单位在银行的可开支票进行支付的活期存款；
　　③广义货币供应量（M2），指M1加上单位在银行的定期存款和城乡居民个人在银行的各项储蓄以及证券公司的客户保证金。
　　M2与M1的差额，通常称为准货币。
　　（2）金融机构各项存贷款余额
　　（3）金融资产总量
　　（4）外汇储备
　　是一国对外债权的总和，用于偿还外债和支付进口，是国际储备的一种。
　　一国的国际储备除了外汇储备之外，还包括黄金储备、特别提款权和在国际货币基金组织（IMF）的储备头寸。
　　2.利率
　　利率的分类：存款利率、贷款利率、国债利率、回购利率、同业拆借利率。
　　再贴现率和同业拆借利率是基准利率。
　　（1）贴现率与再贴现率。贴现是指银行应客户的要求，买进其未到付款日期的票据，购买票据的业务称贴现。再贴现率是商业银行由于资金周转的需要，以未到期的合格票据再向中央银行贴现时所适用的利率。
　　再贴现率变动对货币供应量起直接作用。
　　（2）同业拆借利率。同业拆借利率是指银行同业之间的短期资金借贷利率。
　　同业拆借有两个利率，拆进利率与拆出利率。同业拆借中大量使用的利率是伦敦同业拆借利率（LIBOR）。
　　（3）回购利率
　　（4）各项存贷款利率
　　3.汇率
　　（五）财政指标（3个）
　　1.财政收入
　　包括：各项税收、专项收入、其他收入、国有企业计划亏损补贴。
　　2.财政支出

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包括：经常性支出、资本性支出。
　　3.赤字或结余
　　如果财政赤字过大，就会引起社会总需求的膨胀和社会总供求的失衡。
　　财政发生赤字的时候有两种弥补方式：一是通过举债即发行国债来弥补；二是通过向银行借款来弥补。
　　只有在银行因为财政的借款而增加货币发行量时，财政赤字才会扩大国内需求。
第二节　宏观经济分析和证券市场

　　一、宏观经济运行分析
　　（一）宏观经济运行对证券市场的影响
　　宏观经济因素是影响证券市场长期走势的唯一因素。
　　宏观经济运行通过4个途径影响证券市场：企业经营效益、居民收入水平、投资者对股价的预期、资金成本。
　　（二）宏观经济变动与证券市场波动的关系
　　1.GDP变动
　　（1）持续、稳定、高速的GDP增长。
　　（2）高通胀下的GDP增长。
　　（3）宏观调控下的GDP减速增长。
　　（4）转折性的GDP变动。
　　证券市场一般提前对GDP变动做出反应，也就是说，证券市场是反映预期的GDP变动，而GDP的实际变动被公布时，证券市场只反映实际变动与预期变动的差别，因而对GDP变动进行分析时必须着眼于未来，这是最基本的原则。
　　股市指数与宏观经济走势之间的关联关系被不同程度地弱化，股市指数与国民经济增长速度经常呈现非正相关甚至负相关关系。
　　2.经济周期变动
　　（1）经济总是处于在周期性运动中，股价波动是永恒的。
　　（2）收集有关宏观经济资料和政策信息，随时注意经济发展动向。
　　（3）把握经济周期，认清经济形势。
　　3.通货变动
　　通货变动包括通货膨胀和通货紧缩两种。
　　（1）通货膨胀对证券市场的影响
　　通货膨胀对证券市场特别是个股的影响，没有一成不变的规律可循，完全可能产生相反方向的影响，应具体情况具体分析。
　　分析的一般性原则：共8点
　　（2）通货紧缩对证券市场的影响
　　通货紧缩将损害消费者和投资者的积极性，造成经济衰退和经济萧条，与通货膨胀一样不利于币值稳定和经济增长。
　　带来经济负增长，使股票债券及房地产等资产价格大幅下降。

　　二、宏观经济政策分析
　　四种政策：财政政策、货币政策、汇率、收入政策。
　　（一）财政政策
　　1.财政政策的手段及其对证券市场的影响
　财政政策6手段：国家预算、税收、国债、财政补贴、财政管理体制、转移支付制度。这些手段可以单独使用，也可以配合协调使用。
　　2.财政政策的种类及其对证券市场的影响
　　（1）减少税收，降低税率，扩大减免税范围。
　　（2）扩大财政支出，加大财政赤字。
　　（3）减少国债发行（或回购部分短期国债）。
　　（4）增加财政补贴。
　　（二）货币政策
　　是指政府（中央银行）为实现一定的宏观经济目标所制定的关于货币供应和货币流通组织管理的基本方针和基本准则。
　　1.货币政策及其作用
　　（1）通过调控货币供应总量保持社会总供给与总需求的平衡。
　　（2）通过调控利率和货币总量控制通货膨胀，保持物价总水平的稳定。
　　（3）调节国民收入中消费与储蓄的比例。
　　（4）引导储蓄向投资的转化并实现资源的合理配置。
　　2.货币政策工具
　　货币政策工具可分为两大类：一般性政策工具、选择性政策工具。
　　一般性政策工具包含3种：法定存款准备金率、再贴现政策、公开市场业务。
　　（1）法定存款准备金率。法定存款准备金率是指中央银行规定的金融机构为满足客户提取存款和资金清算需要而准备的在中央银行的存款占其存款总额的比例。
　　（2）再贴现政策。
　　（3）公开市场业务。
　　选择性政策工具包含2种：直接信用控制和间接信用指导。
　　3.货币政策的运作
　　货币政策分为：紧的货币政策和松的货币政策。
　　紧的货币政策主要手段是：减少货币供应量，提高利率，加强信贷控制。
　　松的货币政策主要手段是：增加货币供应量，降低利率，放松信贷控制。
　　4.货币政策对证券市场的影响
　　（1）利率。一般来说，利率下降时，股票价格就上升；而利率上升时，股票价格就下降。
　　（2）中央银行的公开市场业务对证券价格的影响。
　　（3）调节货币供应量对证券市场的影响。
　　（4）选择性货币政策工具对证券市场的影响。
　　（三）汇率
　　1.汇率制度
　　（1）汇率制度。
　　（2）有管理的浮动汇率。
　　（3）目标区间管理。
　　（4）固定汇率。
　　2.汇率变化对证券市场的影响
　　（四）收入政策
　　1.收入政策概述
　　收入政策是国家为实现宏观调控总目标和总任务，针对居民收入水平高低、收入差距大小在分配方面制定的原则和方针。收入政策具有更高层次的调节功能，制约着财政政策和货币政策的作用方向和作用力度，最终也要通过财政政策和货币政策来实现。

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收入政策两个目标：收入总量目标、收入结构目标。
　　2.我国收入政策的变化及其对证券市场的影响

　　三、国际金融市场环境分析
　　国际金融市场按经营业务的种类划分，可以分为货币市场、证券市场、外汇市场、黄金市场和期权期货市场。
　　国际金融市场对我国证券市场影响的途径：
　　（一）国际金融市场通过人民币汇率预期影响证券市场
　　（二）国际金融市场动荡通过宏观面间接影响我国证券市场
　　（三）国际金融市场动荡通过微观面直接影响我国证券市场
第三节　证券市场的供求关系

　　从长期来看，股票的价格由其内在价值决定，但就中、短期的价格分析而言，证券的市场交易价格由供求关系决定。成熟股票市场的供求关系是由资本收益率引导的供求关系，即资本收益率水平对股价有决定性影响。而我国的股价在很大程度上由股票的供求关系决定。

　　一、证券市场的供给方和需求方
　　（一）供给方
　　证券市场的供给主体是公司（企业）、政府与政府机构以及金融机构。
　　（二）需求方

　　二、证券市场供给的决定因素与变动特点（重点掌握）
　　（一）上市公司质量
　　（二）上市公司数量
　　决定上市公司数量的主要因素是：
　　1.宏观经济环境
　　宏观经济运行良好，银根较松，上市流通股份的数量就会增加，股票市场的供给相应会增加。
　　2.制度因素
　　三大因素：发行上市制度、市场设立制度和股权流通制度。
　　3.市场因素

　　三、证券市场需求的决定因素与变动特点
　　（一）宏观经济环境
　　（二）政策因素
　　包括市场准入政策、融资融券政策、金融监管政策甚至货币与财政政策在内的一系列政策。
　　（三）居民金融资产结构的调整
　　居民的金融资产主要是由银行存款、证券投资基金、股票、债券及信托资产等构成。
　　（四）机构投资者的培育和壮大
　　第一阶段是1991年至1997年。
　　第二阶段是1998年至2000年。
　　第三阶段是2001年至今。
　　（五）资本市场的逐步对外开放
　　资本市场开放包括：服务性开放和投资性开放
2001年11月我国正式加入WTO，我国政府在入世谈判中对资本市场的逐步开放做出了实质性的承诺。这些承诺包括：（1）B股业务。（2）合资证券经营机构。（3）资产管理服务。

　　四、影响我国证券市场供求关系的基本制度变革
　　（一）股权分置改革
　　股权分置问题的由来和发展可以分为三个价段。
　　第一阶段，股权分置问题的形成。
　　第二阶段，通过国有股变现解决国企改革和发展资金需求的尝试，开始触动股权分置问题。2001年6月12日，国务院颁布《减持国有股筹集社会保障资金管理暂行办法》。
　　第三阶段，2004年1月31日，国务院发布《国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》。
　　股权分置改革的影响与意义：
　　1.不同股东之间的利益行为机制在股改后趋于一致化。股权分置改革解决了利益相关者之间的冲突问题，不同股东的利益行为机制在股改后趋于一致化，市场的制度基础发生了根本性改变。
　　2.股权分置改革有利于上市公司定价机制的统一，市场的资源配置功能和价值发现功能进一步得到优化。
　　3.股权分置改革完成后，大股东违规行为将被利益牵制，理性化行为趋于突出。
　　4.股权分置改革有利于建立和完善上市公司管理层的激励和约束机制。
　　5.股权分置改革后上市公司整体目标趋于一致，长期激励将成为战略规划的重要内容。
　　6.股权分置改革之后金融创新进一步活跃，上市公司重组并购行为增多。
　　7.股权分置改革之后市场供给增加，流动性增强。
　　按照中国证监会2005年9月4日颁布的《上市公司股权分置改革管理办法》，第一类受限股中首次公开发行前股东持有股份超过5%的股份在股改结束12个月后解禁流通量为5%，24个月流通量不超过10%，在其之后成为全部可上市流通量。第二类受限股有三种。P121页。第三类受限股是上市公司非公开发行产生的受限股。
　　（二）《证券法》和《公司法》的重新修订
　　（三）融资融券业务
　　融资融券制度的积极影响主要表现在以下几个方面：
　　（1）作为一种新的交易工具，融资融券业务特别是融券的推出将在我国证券市场形成做空机制，改变目前证券市场只能做多不能做空的“单边市”现状。
　　（2）融资融券业务将增加资金和证券的供给，增强证券市场的流动性和连续性，活跃交易，大大提高证券市场的效率。
　　（3）融资融券业务的推出将连通资本市场和货币市场，有利于促进资本市场和货币市场之间资源的合理有效配置，增加资本市场资金供给。
　　（4）融券的推出有利于投资者利用衍生工具的交易进行避险和套利，进而提高市场效率。
　　（5）融资融券有利于提高监管的有效性。
　　然而，融资融券又是一把“双刃剑”。它在促进市场完善、提高市场有效性的同时，也带来一定的风险。主要表现在：
　　（1）融资融券业务对标的证券具有助涨助跌的作用。
　　（2）融资融券业务的推出使得证券交易更容易被操纵。
　　（3）融资融券业务可能会对金融体系的稳定性带来一定威胁。